自2014年6月证监会出台《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》至今， ¹ 员工持股计划在我国发展迅速，并成为企业激励员工的重要途径。2024年11月，证监会发布《上市公司监管指引第10号——市值管理》，鼓励董事会充分运用员工持股计划等工具，以激发员工提升上市公司价值的主动性和积极性。 ² 员工持股计划的实施会对企业绩效带来何种影响，学术界尚未形成一致看法。有学者发现，相比于未实施员工持股计划的企业，实施员工持股计划的企业绩效显著更高（Beatty，1995；Jones和Kato，1995；曹越等，2022；曹春方和蔡贵龙，2023）；另有学者发现，企业实施员工持股计划后，绩效并无明显改善（Bloom，1986；Chang和Mayers，1992；郭范勇和彭嘉欣，2024；Zhang等，2025）。然而，上述研究较少关注企业所处成长阶段，即时间维度上的潜在异质性。Haire（1959）将生物学中的生命周期理论引入公司治理领域，认为公司与生物个体的周期性发展相似，每个公司都会经历由诞生到死亡的周期性现象。企业是具有生命状态的组织，存在类似于生物体从出生到死亡全过程的生命周期特征（Adizes，1989）。相应地，企业所处的生命周期阶段不同，其未来发展前景、股票增值空间、员工对未来薪酬水平的心理预期等均呈现不同特征，从而实施员工持股计划的激励效果也可能存在差异。因此，对员工持股计划在绩效方面经济后果的探讨，有必要结合企业所处的特定生命周期阶段进行专门考察。

基于此，本文从企业生命周期视角考察员工持股计划对企业绩效的影响。大样本经验证据显示，成长期和成熟期企业实施员工持股计划能够带来企业绩效的显著提升，而衰退期企业实施员工持股计划对企业绩效的提升效果并不显著。在更换关键度量指标及考虑了可能的内生性问题后，结论依然成立。机制检验显示，员工持股计划的实施有利于提升成长期和成熟期企业员工的工作积极性（全要素生产率）。进一步研究发现，对于成长期和成熟期企业，员工持股计划对企业绩效的促进作用在非国有企业、高科技企业、人力资本重要性程度较高以及股权集中度较低的企业中显著；而在国有企业、非高科技企业、人力资本重要性程度较低以及股权集中度较高的企业中，员工持股计划的绩效提升作用并不显著。上述结论表明，员工持股计划的激励效果因企业所处生命周期阶段的不同而异，衰退期企业实施员工持股计划的激励效果并不明显，且企业性质、人才结构以及公司治理等因素也会影响成长期和成熟期企业实施员工持股计划的激励效果。

本文可能的贡献在于：首先，本文将生命周期理论纳入员工持股计划对企业绩效影响的分析框架，拓展了员工持股计划经济后果的相关研究。其次，本文丰富了生命周期理论在企业财务治理中的应用研究，已有文献多将生命周期理论用于分析企业的投资策略、股利政策、研发创新等财务行为，鲜有将生命周期理论用于分析员工激励的经济后果。最后，结合员工持股计划广泛推行的时代背景，本文基于企业生命周期理论，实证检验了哪类企业实施员工持股计划能够取得更好的激励效果，从而为上市公司和监管机构决策提供了实践启示。

一线员工决定企业决策的执行力，进而决定企业的未来。在学术界，员工激励在企业发展中的意义逐渐成为近年来国内外研究关注的热点。员工持股计划的创始人Kelso指出，员工持股计划旨在分散资本所有权，从而增强资本分配的普惠性，协调劳资关系，提高劳动生产率（Kelso和Adler，1958）。作为一种激励手段，员工持股计划可能带来员工和股东的利益趋同，使员工与企业真正形成共享收益、共担风险的集合体，从而提升企业绩效。员工持股计划发挥激励作用的可能途径如下：第一，员工持股计划赋予员工“所有者”身份，有助于实现员工与股东的利益趋同，缓解二者之间的委托代理问题。第二，实施员工持股计划有助于提高公司凝聚力和员工归属感。持股员工共享公司成长收益、共担公司风险，这种捆绑效应使公司团队更具凝聚力和竞争力。第三，实施员工持股计划促进了公司治理水平的提升。身为股东的员工获得公司治理权，进而参与公司日常经营决策，能够起到优化治理结构、促进公司决策民主化的作用（Kim和Ouimet，2014；Aldatmaz等，2018）。第四，员工持股计划帮助公司建立长效的激励机制。员工持股计划锁定期通常较长，能够有效抑制员工的短期买卖投机行为，促使员工着眼于公司长远发展，从而有助于在更长的时间范围内激励员工努力工作。第五，实施员工持股计划会对优秀人才产生更强的吸引力。相比于普通的薪酬支付方式，员工持股计划除了让员工得到劳动报酬外，还能共享公司资本性收益。因此，员工持股计划对高素质优秀人才具有更强的吸引力，有利于公司建立优质员工队伍，降低优秀人才流失率，提升市场竞争力（陈运佳等，2020）。

大量文献就员工持股计划对企业绩效的影响进行了实证检验。部分学者发现实施员工持股计划能够显著提升企业绩效，这类研究主要关注员工持股对企业关键财务指标的改善作用。国外学者以美国、加拿大、日本、英国和法国的企业为样本进行实证检验，发现员工持股能显著提升企业绩效，具体表现为企业生产率和利润率的提高（Beatty，1995；Jones和Kato，1995），以及托宾Q、ROA和ROE等关键绩效指标的改善（Park和Song，1995；Trébucq，2004）。国内学者以我国上市公司为样本进行研究，发现实施员工持股计划能够改善企业的ROE、EBIT、TFP等指标（李爱华和卢转玲，2017），有助于增加营业收入和提高净利润增速（沈红波等，2018；曹越等，2022），获取正向市场反应（曹春方和蔡贵龙，2023）。员工股权激励也有效充当了高管股权激励的补救角色，共同助力企业业绩提升（胡景涛等，2020）。

也有一些学者的研究表明，员工持股对企业绩效并未达到预期的提升效果，无法带来企业绩效的实质提升（王晋斌和李振仲，1998；张小宁，2002；郭范勇和彭嘉欣，2024）。在分析可能的原因时，学者给出了不同的解释。有学者认为实施规模较大的员工持股计划会带来“搭便车”问题（Weitzman和Kruse，1990），也有学者认为管理层会阻碍员工持股计划激励效果的发挥（Chang和Mayers，1992），甚至使员工持股计划成为其加强公司控制的潜在工具（郑志刚等，2023）。部分企业的员工持股计划设计方案具有短期化特点，难以带来长期的激励效果，导致员工追求短期获利，出于自身利益发挥了合谋作用（马奔和仇勇，2024；Zhang等，2025），从而忽视企业的长期价值提升（郝永亮等，2019）。

然而，上述研究忽视了员工持股计划的实施效果在企业所处不同发展阶段（即时间维度上）的潜在异质性。本文预期，若企业所处的生命周期阶段不同，其实施员工持股计划的效果会有所差异。因此，本文基于企业生命周期理论，考察员工持股计划对企业绩效的影响，不仅丰富了员工持股经济后果的研究文献，同时也对我国上市公司和监管机构决策具有指导意义。

成长期企业具有较好的发展潜力，并开始进入高速增长阶段。在此阶段，企业有形资产规模迅速扩大，无形资产（如人力资本、创新研发能力、核心技术资源、品牌效应、市场知名度等）也在不断累积。随着市场份额的提升、融资渠道的多元、现金流的日益充足，企业发展前景良好，股票具有可观的升值空间。从劳动关系来看，成长期企业的人力资源管理与雇佣关系管理日趋完善，组织架构多呈现扁平化特征，员工晋升渠道开阔。相应地，成长期企业的劳动关系渐趋和谐，员工的组织承诺感趋于增强（金艾裙和程幼明，2012）。因此，对于成长期企业，广阔的股票升值前景和渐趋完善的劳动关系，强化了员工持股计划的激励效果，提升了持股员工的工作积极性。

据此，本文提出假说1：成长期企业实施员工持股计划显著提高企业绩效。

成熟期企业已形成先进的管理理念与成熟的业务模式，并占据稳固的市场份额。此时，企业规模较大，资金链稳定，生产技术成熟，人员配置充足，具有足够的人力物力开展高难度研发项目与持续扩大生产规模，盈利能力进一步增强。在资本市场方面，公司股价波动性相对较低，股票仍有一定升值潜力。从劳动关系来看，成熟期企业的组织结构稳定，管理制度规范，雇佣关系稳固。在此阶段，通过优化薪酬和激励机制，激发员工对组织的情感认同与归属感，充分挖掘员工潜力，成为企业人力资源管理的重要目标（赵曙明等，2002）。因此，成熟期企业实施员工持股计划，有助于员工在稳定的雇佣关系基础上，增强主人翁意识与企业认同，从而提高工作积极性，推动企业绩效提升。

据此，本文提出假说2：成熟期企业实施员工持股计划显著提高企业绩效。

衰退期企业产品陈旧、缺乏创新，市场份额持续萎缩，利润空间逐渐收窄。此阶段的企业缺乏财力与资源更新设备或创新技术，从而陷入技术落后、生产效率下降、产品同质化严重、存货周转速度放缓的困境。同时，企业筹资能力减弱，融资难度上升，资金链紧张，财务状况不容乐观。在此背景下，企业管理者更关注自身利益，缺少推动企业研发与创新的足够动机，甚至可能采取非理性投资行为，加剧现金流断裂与破产风险（曹裕等，2010）。总体而言，衰退期企业的股票升值空间有限，下跌风险较高。从劳动关系来看，衰退期企业员工对企业发展前景的信心不足，忠诚度与主人翁意识弱化。因此，实施员工持股计划难以激发员工通过努力工作提升企业绩效的积极性，对企业绩效的正向影响有限。

据此，本文提出假说3：衰退期企业实施员工持股计划对企业绩效无显著影响。

本文以2014−2019年中国A股上市公司为研究样本，并对原始数据做如下处理：（1）剔除金融类上市公司；（2）剔除ST、^*ST、PT类公司；（3）剔除资产负债率不在区间[0,1]的指标异常样本及数据缺失样本；（4）对所有连续变量进行上下1%分位的缩尾（Winsorize）处理。经过上述筛选后，本文共得到13567个样本。研究数据来自Wind与CSMAR数据库。

企业绩效是企业一段时期经营状况的反映。本文采用研究中较为常用的资产回报率（ROA）与净资产收益率（ROE）衡量企业绩效。

（1）员工持股计划（ESOP）。参考Lian等（2011）的研究，若公司股东大会公告中通过员工持股计划且当年未宣告终止，则ESOP取值为1，否则为0。若公司从某一年度开始实施员工持股计划，则开始年度及后续年度，ESOP均取值为1；若公司停止实施员工持股计划，则取值为0。

（2）企业生命周期（Lifecycle）。本文采用学界广泛使用的现金流方向判别法来划分企业生命周期中的不同阶段（Dickinson，2011；黄宏斌等，2016；侯巧铭等，2017）。企业的经营、投资和筹资活动会表现出符合其生命周期的规律性特征，这些特征可以在现金流量表的经营、投资和筹资活动净现金流的符号方向组合上体现。该方法重点强调现金流的方向而非大小，可以有效排除盈余管理等财务数据操纵手段的影响。企业生命周期各阶段的现金流量特征见表1。

参考相关文献，本文选取以下控制变量：公司规模（Size）、资产负债率（Lev）、两职合一（Dual）、自由现金流（Fcf）、股权集中度（Top）、公司成长性（Q）、公司年龄（Age）、公司产权性质（State）。此外，本文在模型中加入行业与年份虚拟变量以控制行业固定效应（Industry）与年份固定效应（Year）。变量定义见表2。

为验证研究假说，本文构建如下模型：

本文根据企业所处的生命周期阶段，将样本划分为成长期企业、成熟期企业和衰退期企业等不同子样本，并分别对模型（1）进行回归。考虑到员工持股计划（ESOP）对企业绩效的影响可能存在时滞，本文对解释变量ESOP进行滞后一期处理。回归中采用了异方差稳健标准误。

表3报告了全样本的变量描述性统计结果。结果显示：ROA的最大值为0.187，最小值为−0.192，均值为0.040；ROE的最大值为0.305，最小值为−0.534，均值为0.063。这些统计值与已有文献的报告结果基本一致。此外，ESOP的均值为0.141，说明样本中约14.1%的公司实施了员工持股计划。

按照前文所述的企业生命周期阶段划分方式，本文将样本分为成长期、成熟期和衰退期三组，分别进行回归。表4的结果显示：对于成长期和成熟期企业，ESOP对ROA的回归系数分别为0.005和0.007，且分别在1%和5%的水平上显著；ESOP对ROE的回归系数分别为0.011和0.017，且分别在1%和5%的水平上显著。假说1和假说2得到支持。而对于衰退期企业，ESOP对ROA、ROE的回归系数均为正但不显著，假说3得到支持。上述结果表明，对于成长期和成熟期企业，实施员工持股计划能够显著提高企业绩效，而对于衰退期企业，实施员工持股计划则无显著影响。

为验证上述研究结论的稳健性，本文替换了企业绩效、员工持股计划以及企业生命周期等关键变量的测度方法，并重新进行回归检验。

（1）替换企业绩效指标

本文采用剔除非经常性损益后的资产回报率（ROA_E）替换主回归中衡量企业绩效的财务指标，以检验回归结果的稳健性。表5的回归结果显示：在成长期和成熟期企业中，ESOP对ROA_E的回归系数分别为0.003和0.004，分别在5%和1%的水平上显著；而在衰退期企业中，ESOP对ROA_E的回归系数虽然为正但不显著。上述结果表明，本文结论稳健。

（2）替换员工持股计划指标

本文将基准回归中是否实施员工持股计划的哑变量（ESOP）替换为员工持股比例（ESOP_ratio）。表6的回归结果显示，ESOP_ratio在成长期和成熟期企业中的回归系数显著为正，而在衰退期企业中不显著，本文结论依然成立。

（3）替换企业生命周期划分方法

本文采用综合评价打分法替换主回归中的现金流方向判别法，重新划分样本所处的生命周期。参考已有文献（Anthony和Ramesh，1992；李云鹤等，2011；梁上坤等，2019），本文首先分行业对企业的留存收益率、销售收入增长率、公司年龄、资本支出率进行降序打分并计算综合得分，再分行业按照综合得分降序将全样本划分为成长期、成熟期、衰退期三组，并分别取值为1、2、3。表7报告了替换企业生命周期划分方法后的回归结果，本文结论未发生改变。

为缓解可能存在的遗漏变量、互为因果及自选择偏误等内生性问题，本文分别采用遗漏变量强度测试、工具变量法与倾向得分匹配法进行稳健性检验。

（1）遗漏变量强度检验与测试

借鉴Cinelli等（2024）提出的敏感性分析方法及李逸飞等（2022）的做法，本文采用潜在遗漏变量、核心解释变量及被解释变量之间的方差关系估计遗漏变量强度。本文将控制变量中的企业规模（Size）作为潜在遗漏变量的对比变量，结果（限于篇幅未报告，资料备索）表明，即使在潜在遗漏变量为Size强度的3倍情况下，成长期和成熟期样本核心变量ESOP的估计系数仍然为正。因此，本文推断遗漏变量并不会改变基准回归中估计系数的符号。在统计显著性方面，当遗漏变量强度为Size的3倍时，成长期和成熟期样本中ESOP的回归系数仍在5%的水平上显著，而衰退期样本中ESOP的回归系数仍不显著。上述检验结果表明，本文基准回归结果受到遗漏变量强干扰的可能性较低。

本文还引入新的控制变量以应对遗漏变量问题。考虑到员工持股计划的方案设计与实施决策主要由公司核心决策层（董事会与管理层）负责，其规模与结构特征能够反映公司权力的集中程度，因此可能影响员工持股计划的实施效果；此外，员工薪酬也可能影响公司绩效（梁上坤等，2019）。据此，本文在模型中加入董事会规模（Board）、管理层持股比例（Mshare）、独立董事比例（Rinde）、员工平均薪酬的对数（Avepay）作为控制变量。表8的回归结果显示，加入上述变量后，研究结论保持不变。

（2）工具变量法

本文采用工具变量法（IV）与两阶段最小二乘法（2SLS）缓解可能存在的互为因果问题。参考Hochberg等（2010）、Chang等（2015）的做法，本文以同年度同省份其他上市公司的平均员工持股比例（ESOP_P）为工具变量。地理位置处于相同省份的上市公司可能会表现出一致的行为倾向，同省份其他上市公司的员工持股计划实施情况可能会影响本公司是否以及如何实施员工持股计划的决策。同时，同省份其他上市公司员工持股计划的实施情况对本公司的企业绩效没有直接影响。本文对成长期、成熟期和衰退期三组样本，分别进行两阶段回归。在三组样本的第一阶段回归结果中，弱工具变量检验的F值均大于10，表明该工具变量通过了弱工具变量检验。表9报告了以资产回报率（ROA）为因变量的两阶段最小二乘法的回归结果。第一阶段回归中，平均员工持股比例（ESOP_P）的回归系数均在1%的水平上显著为正，说明其与内生变量显著相关；第二阶段回归中，员工持股计划（ESOP）与资产回报率（ROA）的回归系数在成长期和成熟期样本中依然显著为正，而在衰退期样本中不显著。以净资产收益率（ROE）为因变量的回归结果与之类似，研究结论未发生改变。

（3）倾向得分匹配法（PSM）

为解决样本的自选择偏差问题，本文采用倾向得分匹配法，以企业生命周期、公司规模、资产负债率、股权集中度、自由现金流、公司年龄、产权性质等作为协变量，使用近邻匹配法进行有放回匹配，为每一个实施员工持股计划的样本匹配三个未实施员工持股计划的样本。倾向得分匹配前后的各变量均值情况如表10所示。以净资产收益率（ROE）为因变量的匹配结果与以资产回报率（ROA）为因变量的匹配结果一致（限于篇幅，结果未报告，资料备索）。匹配后的标准化偏差均小于5%，表明倾向得分匹配法较为适合，匹配效果较好。从倾向得分匹配后T检验的p值来看，实验组与控制组的差异不显著，说明平行趋势假设得到满足。

本文采用匹配后的样本对模型（1）重新进行回归，结果如表11所示。对于成长期和成熟期企业，员工持股计划（ESOP）对资产回报率（ROA）的回归系数分别为0.005和0.009，且分别在1%和5%的水平上显著；对净资产收益率（ROE）的回归系数分别为0.009和0.016，且均在5%的水平上显著。对于衰退期企业，员工持股计划（ESOP）的回归系数为正但并不显著，与前文结论基本一致。此外，本文也采用熵平衡法进行样本匹配（限于篇幅，结果未报告，资料备索），结论未发生改变。

如前文所述，对于成长期和成熟期企业，员工持股计划可通过激励员工工作积极性，提升企业绩效。基于此，本文对这一作用机制进行检验。具体而言，借鉴赵健宇和陆正飞（2018）、孙伟增和何磊磊（2022）的研究，本文采用全要素生产率（TFP）衡量企业员工整体的生产效率。表12的结果表明，成长期和成熟期企业实施员工持股计划能够带来企业生产效率的显著提升；而对于衰退期企业，上述影响并不显著。上述机制检验的结果与本文假说一致。

上文结论表明，实施员工持股计划对企业绩效的影响存在生命周期异质性。具体到企业所处的生命周期阶段，实施员工持股计划对企业绩效的正向影响在成长期和成熟期企业中显著；而在衰退期企业中，实施员工持股计划并不会显著提高企业绩效。那么，对于成长期和成熟期企业，影响员工持股计划激励效果发挥的因素有哪些？本文进一步从企业的外部属性（产权性质与行业属性）与内部特征（人力资本重要性与股权集中度）进行分组检验。

本文将样本分为国有企业和非国有企业两组，进行分组回归（限于篇幅，仅列示ROA为被解释变量的回归结果，以ROE为被解释变量的回归结果与之类似，下同）。表13的结果显示，对于成长期和成熟期企业，员工持股计划对企业绩效的正向影响在非国有企业中更显著。可能的原因在于：一方面，非国有企业面临更为激烈的市场竞争，对核心人才的依赖更强，因而实施员工持股计划以留住、激励人才的动机更为迫切；另一方面，非国有企业员工的个人回报与工作业绩、为公司创造的价值直接关联，这使得员工通过努力提升绩效、并最终从持股计划中实现财富增值的预期更为明确，从而强化了员工持股计划的激励效果（胡景涛等，2020）。

本文将上市公司划分为高科技企业和非高科技企业（高洪利等，2017）两组，进行分组回归。表14的结果显示，对于成长期和成熟期企业，员工持股计划对企业绩效的正向影响在高科技企业中更显著。可能的原因在于，高科技企业技术密集度高，重视研发创新，对高质量人力资本需求更强烈，更有动力实施员工持股计划。此外，这类企业成长迅速，员工持股计划能使员工在为企业创造价值的同时，分享企业快速成长带来的价值回报，相较于传统的薪酬激励方案更有吸引力（宋芳秀和柳林，2018；肖淑芳等，2018；刘诗源等，2020）。上述因素使得员工持股计划在高科技企业中展现出更显著的激励效果。

一般而言，员工的学历水平是衡量其人力资本重要性的重要指标。本文以本科及以上学历员工占比衡量人力资本的重要性，并依据其均值将样本划分为高学历组和低学历组。表15的分组回归结果显示，对于成长期和成熟期企业，员工持股计划对企业绩效的正向影响在高学历样本中更显著。可能的原因在于，人力资本重要性较高的企业更有需求对员工形成有效激励，以减少人才流失、提升员工积极性。这些员工因在受教育阶段投入更高成本，对获得更高工作报酬的期望更强烈。因此，员工持股计划比传统薪酬激励方案更具吸引力（王砾等，2017；王烨等，2018），能产生更显著的激励效果，更能促进企业绩效提升。

本文依据股权集中度的均值将样本分为股权集中度高组和股权集中度低组，表16报告了分组回归结果。在股权集中度较高组，成长期、成熟期和衰退期企业实施员工持股计划均不会对企业绩效产生显著影响；而在股权集中度低组，成长期和成熟期企业实施员工持股计划对企业绩效存在显著正向影响。可能的原因在于，股权结构分散的公司通常治理水平较高，实施员工持股计划能够更显著地缩小持股员工与大股东、管理层之间的权力差距，赋予员工更强的“股东身份认同感”，使得员工有更多机会参与公司经营决策、监督管理层，从而有效降低代理成本，提高公司治理水平，最终对企业绩效产生正向促进作用。

党的十八大以来，党中央高度重视完善中国特色现代企业制度，强调“健全劳动、资本、土地、知识、技术、管理、数据等生产要素由市场评价贡献、按贡献决定报酬的机制”， ³ 推动形成企业与员工利益共享、风险共担的共同体。在这一政策导向下，员工持股计划作为激发企业活力、优化公司治理的重要举措，被纳入企业提质增效的实践探索，成为落实“两个毫不动摇”、促进要素市场化配置的重要抓手。本文基于企业生命周期理论，以2014−2019年中国A股上市公司为研究样本，考察实施员工持股计划对企业绩效的影响。实证研究发现，成长期和成熟期企业实施员工持股计划显著提高企业绩效，而衰退期企业实施员工持股计划对企业绩效没有显著影响。在进行一系列稳健性检验后，实证结果依然稳健。机制检验表明，员工持股计划的实施能够显著提升成长期和成熟期企业的生产效率。进一步截面分析表明，实施员工持股计划对成长期和成熟期企业绩效的正向作用主要在非国有企业、高科技企业、人力资本重要性高及股权集中度低的企业中更显著。研究结论表明，员工持股计划的激励效果在时间维度上与企业所处的生命周期具有显著关联，在截面维度上与企业性质、人才结构以及治理水平等因素密切相关。

本文的研究丰富了企业生命周期理论以及员工持股计划经济后果领域的相关文献。同时，研究结论对企业实施员工持股计划以及监管机构决策也具有实践指导意义。具体而言，从时间维度看，成长期和成熟期企业实施员工持股计划的效果更为显著；从截面维度看，员工学历水平较高、治理质量较好的企业以及高科技企业和非国有企业实施员工持股计划的业绩效果更好，由此明确了员工持股计划的适用范畴。对于衰退期企业而言，实施员工持股计划的绩效提升效果有限，积极探索企业转型之道可能是更为迫切的战略任务。2024年11月，证监会发布《上市公司监管指引第10号——市值管理》，鼓励董事会充分运用员工持股计划等工具，以激发员工提升上市公司价值的主动性和积极性。这意味着监管机构对员工持股计划在提升上市公司质量和强化市值管理方面赋予了重要战略意义。本文的经验证据支持了成长期和成熟期企业实施员工持股计划在提升上市公司质量方面发挥的积极作用。如何有效提升衰退期企业的业绩并引导或助力其战略转型，是未来需要深入探索的课题。

需要说明的是，由于初创期企业规模较小、资本基础薄弱，市场占有率和知名度较低，一般无法达到上市要求。受制于所用数据均为上市公司，本文未涉及对初创期企业的探讨。